Veteranpoolen har haft en stark kursutveckling sedan särnoteringen genom utdelning till aktieägarna av HomeMaid. Sedan dess har produktionstimmarna kraftigt ökat, medan rörelsemarginalen kortsiktigt minskat. En franchisemodell med underliggande lönsamhetsproblem, samt en överhängande politisk risk är värt att beakta vid ett investeringsbeslut. På 2019 års prognos ges dock en uppsida om ca 10 % (12x EV/EBIT).

Veteranpoolen AB (”Veteranpoolen” eller ”Bolaget”) är en liten aktör inom bemanningsbranschen med fokus på deltidsbemanning av seniora resurser. Inom sitt segment är Bolaget Sveriges största med ca 6 600 anknutna pensionärer, i totalt 41 regioner. Flertalet av Veteranpoolens kontor drivs av franchisetagare som upprätthåller och utvecklar Veteranpoolens verksamhet inom en specifikt region. Förutom bemanning genomför även Veteranpoolen entreprenad-uppdrag för företagskunder. Ungefär två tredjedelar av om-sättningen kommer från tjänster inom trädgård, hantverk och hushållsnära tjänster, vilka säljs till privatpersoner. Resterande omsättning härleds till företagsbemanning inom exempelvis handel, transport, vård, ekonomi, administration. Inom detta område handlar det ofta om att hantera efterfrågetoppar eller sjukfrånvaro hos ordinarie personal.

Politisk osäkerhet med övervägande positiv utsikt. Marknaden för hushållsnära tjänster är fragmenterad, med många lokala aktörer, likväl en betydande del svart arbetskraft. Skattereduktion i form av RUT- och ROT-avdrag är betydande för att branschen, likväl Veteranpoolen, ska kunna ha ett konkurrenskraftigt pris-erbjudande gentemot svart arbete, vilket föranleder en påtaglig politisk risk. I dagsläget är RUT-avdragets maxbelopp på 25 000 SEK, med 50 % avdrag (för personer under 65). Senast publicerad Sifo-undersökning visar en majoritet (56,4 %) för de partier som står bakom en potentiell höjning av detta maxbelopp, vilket kan komma att innebära en positiv efterfrågeutveckling på företagets tjänster. Maxbeloppet väntas öka till åtminstone 50 000 SEK, givet ett positivt valresultat i frågan, vilket innebär möjligheter att utöka återkommande uppdrag hos befintliga kunder, likvälmöjlighet att ta marknadsandelar från svartanställt arbete.

Franchiselösning med god tillväxtpotential, trots underliggande osäkerhet kring lönsamhet. En stor del av Veteranpoolens lokalkontor bedrivs som franchiseverksamheter, där Bolaget behåller en del av intäkterna medan franchisetagaren får en andel av rörelsens täckningsbidrag. Till dessa tillhandahåller Veteranpoolen även hjälp med centrala funktioner som fakturering, IT, RUT- och ROT-hantering och marknadsföring.

Detta upplägg är positivt i termer av tillväxtmöjligheter, samtidigt som det medför låga uppstartskostnader och stabila interna marginaler. Dock är ungefär hälften av lokalkontoren inte lönsamma i dagsläget, till följd av en stor andel nystartade kontor med låg volym. På längre sikt kan detta lönsamhetsproblem ha negativ påverkan på Veteranpoolen. Om distriktskontoren fortsätter att underprestera riskerar Bolaget att minska omsättning, likväl förlora lokal närvaro och konkurrens-kraft.

Växande efterfrågan på bolagets tjänster. Veteranpoolens produktionstimmar, som rapporteras löpande månadsvis, har befunnit sig i en starkt positiv trend. Vid nuvarande run-rate impliceras ca 590 000 h produktionstimmar för 2018, vilket kan jämföras med 583 000 h 2017. Från redovisad data är det svårt att utläsa eventuell säsongsvariation, där antalet produktionstimmar mest sannolikt är högre under vår- och sommarmånader. I takt med fler datapunkter framgent kan prognosen dock bli mer träffsäker. Till detta har andelen företagstjänster har ökat, som ofta är arbete av mer specialiserad karaktär, vilket varit bidragande till ökad omsättning per produktionstimme.

Uppsida om 10 % i ett Base Scenario. Veteranpoolen har handlas kring intervallet 10,5x-13,5x EBIT sedan senaste rapport (Q4-17), där aktiekursen ökat 8 % enbart under senaste veckan. En uthållig multipel sätts till 12x, enligt medianmultipel inom bemannings-sektorn. Beaktningsvärt är att den politiska risken är begränsad, men mer påtaglig än hos många andra aktörer. Även risken för höjd pensionsålder, likväl känslighet för reallöneutvecklingen, är underliggande osäkerhetsfaktorer. Givet att Bolaget lyckas uppnå en omsättning om 252 MSEK 2019 i ett Base Scenario, konservativt räknat, med en marginal om 8 %, indikeras en uppsida om 10 %. Ett Bear Scenario kan innebära att lönsamheten hos franchisetagarna är fortsatt bristande, resulterande i minskad omsättning 2019. Givet att Bolaget fortsatt bibehåller senast uppmätta rörelsemarginal om 7 % ges en indikerad nedsida om -35 %. I ett Bull Scenario fortsätter bolaget utvecklas i positiv riktning, och ansluter fler franchisetagare i nya distrikt. Befintliga lokalkontor når volym som innebär lönsamhet och därmed kraftigt ökad jämförelsebar omsättnings-ökning. Detta indikerar en uppsida om 48 %.